由于我自己做了很多年的实业，所以，我解读财报，是按照我自己做实业的思路，一点一点来解读的哈，供各位好朋友们参考，斧正。

当我面对一个企业的所有年份财报的时候，我问自己的第一个问题，也是最重要的问题，是什么呢？

是这家企业的——棋眼是什么？

也就是我们经常说的关键问题，主要矛盾。

也就是投资领域的——定性。

我个人认为，这个是最需要最需要花时间花精力搞清楚的。然后，整个财报的解读，都依照这个脉络来，这样，会比较有的放矢。

俗称——破题！

我之前那几篇写茅台的文章，就说过，茅台的关键之处是——中国人对力量的崇拜是生生不息的。古往今来，都是如此。

所以，我们看财报，就可以依照这个脉络，很显然，这是高端酒的重要诉求之一，也是品牌的方向与调性，那么，财报中显示的资源，资金调配就应该与此挂钩。比如，大忌就是降价，越降价越糟糕。俗称价格卖穿，这对这种顶级品牌，强调对力量崇拜的品牌，就是大忌，力量不能失败。

但是，反过来，就是大利。比如说涨价，甭管怎么管控，怎么调整，越涨价越厉害。力量这件事，就是越显示越知道你有力量。

但是，洋河截然不同！那么，洋河股份的棋眼是什么？

洋河是A股中唯一的全国性中高端白酒。

茅台是全国绝对高端，五粮液是志在全国高端，泸州老窖是部分区域中高端。

只有洋河，是全国性中高端。（这里提一下郎酒，按理说，郎酒也是这个路径，实力也足够的，但是，暂时没有上市，上市了可以好好看看。很多人说剑南春，其实，还是有较大不同与差距的，2018年整体在120亿左右，郎酒也是破百亿，他们以后详细说。）

好了，我们再来，假设这是我分析的关键点，核心问题。

那么，怎么来根据这个看财报呢？

白酒我认为，两件事情最重要！~

第一就是品牌打造，第二就是销售执行。

品牌打造是战略，销售执行是战术。二者缺一不可，互相支撑。

洋河的历史财报有写。

公司控股股东洋河集团前身为江苏洋河酒厂，是江苏省人民政府确定的 100 户地方国有大中型骨干企业之一。江苏洋河酒厂始建于 1949年7月，原名淮海贸易公司三分公司洋河槽坊，后改称苏北淮阴区酒类专卖事业公司洋河制酒厂，1951 年 9 月更名为苏北行署专卖事业公司洋河酒厂，1953年4月更名为地方国 营洋河酒厂，1986 年 8 月更名为江苏洋河酒厂。1997 年 5 月，经江苏省人民政 府批准，江苏洋河酒厂整体改制为洋河集团，目前是由宿迁市国资委履行出资人职责的国有独资公司。洋河集团与中食发酵、宜宾五粮液集团有限公司共同起草 了国家标准 GB/T10781.1-2006《浓香型白酒》。

发行市盈率：36.36倍（每股收益以2008年度扣除非经常性损益后归 属于母公司所有者的净利润除以本次发行后总股本45,000万股计算）。

发行市净率：6.12倍（以每股发行价格除以发行后每股净资产计算）。

预计募集资金总额：270,000.00万元，预计募集资金净额： 259,930.00万元。

上面做了一个初步了解，关键是这些数据。

PE=36.36，PB=6.12，募集了27亿，扣掉成本到手26亿左右。

大家要大概有个数量级的概念哈！~

然后，现在洋河怎么卖的呢？

PE=18左右，PB=4.5左右。（三季报发布后，PE逼近20左右。）

等于说，上市10来年，估值被杀到一半左右了。

但是，股价却10年涨了10多倍。

无他，营收与利润都涨了~

2008年的总营收是27亿左右，2018年是240亿左右，涨了9倍左右。

2008年的净利润是7.4亿左右，2018年是81亿左右，涨了11倍左右。

看好了哈，估值打了五折（按照市盈率算的），股价涨了10倍左右，神奇不？

强劲的利润创造能力，让高估值被消化掉了哈！~

那么，现在18倍左右的估值，将来会是什么样的收益呢？我很期待啊！~

很多人要说了，搞不好今年就是洋河的转折点！以后就要凉凉了，哼！~

不会这么倒霉吧，兄嘚！~（我写的时候，三季报还没有发出来，写完之后，我似乎被打脸了，嘎嘎疼！~各位好朋友们，你们觉得，这一次，洋河会不会就是向下的转折点呢？）

好了，接着看！

假设看洋河是看其全国性中高端的这个卖点。

那么，想必其产品线就应该是这样来排兵布阵的咯。

各位，洋河这个品牌，是真的有一只羊一把禾苗的啊，过去叫做羊禾商标，各位请看图！~

2009年财报写到

四是档次高进位。2009 年，公司坚持品牌高档化战略。实现了产品档次的高进位，高提升，产品结构进一步优化。这个变化不仅有量的优势，更有质的提高，具体体现在两个增长最快。第一、增长最快的品牌是蓝色经典。

2009 年，蓝色经典在高基数基础上，仍然继续保持高速增长，全年增幅达 65.82%，占销售总额的比例进一步提升。第二、增长最快的产品是梦之蓝和天之蓝。梦之蓝全年实现销售同比增长 145.09%，天之蓝全年实现销售同比增长 113.07%，已经成为公司销售新的增长极。

这是2009年的董事会工作报告内容啊。很重要，我们要细细分析。

洋河股份主要有洋河蓝色经典、洋河大曲、敦煌古酿等系列品牌浓香型白酒。

公司拥有的“洋河”商标、“蓝色经典”商标为中国驰名商标。

各位说到洋河，是不是就是蓝色经典系列呢？我想，大部分人应该是的吧。但是，洋河其实很多品牌的啊，这几年，洋河集团还有苏酒，贵酒等等。

各位，为什么洋河要走蓝色经典，而不是干脆用老品牌，洋河大曲，敦煌古酿这种的？又是老品牌，老百姓又熟悉，对不？

我们从10年前的报告可以看出来，洋河操盘者对市场的解读与运作，是水平非常高的。

他们战略定位就是定的中高端酒，而洋河大曲与敦煌古酿这类的老品牌，有历史包袱的，是中低端酒，哪怕牌子老，和战略是不匹配的。

好了，我这里做个延伸，大家用事后诸葛亮的上帝视角看，当然觉得，这是很正确的做法。

可是，在当下却远远不是这么清晰的局面啊。

各位要知道，蓝色经典这个系列，是硬生生造出来的啊。

你知道一个品牌的打造有多么费钱么？尤其是2000年以后，更是惊人。过去只有电视与纸媒，而且，电视的台很少，大家的注意力，精力非常集中，你搞定央视标王就可以深度影响全中国了的市场了。

2000年以后就不行了，各地卫视就起来了，你搞定央视标王还得搞定重点区域的卫视。

现在更可怕，电视不够了，还得搞定网络。网络可是费钱得多啊……

我们现在回过头看，就知道，洋河股份当年放弃老品牌们，而转用新品牌，是在战略上非常正确且有魄力的决策。这个决策创造了今天的局面。如果不硬生生造一个没有历史包袱的新品牌，洋河是完成不了这个全中国中高端酒的战略目标的。

我们继续看。

本公司现有产品结构中，售价相对较高的中高档白酒产品占据较大份额。

公 司 2006 年、2007 年、2008 年和 2009 年上半年中高档白酒产品营业收入占公司 当年或当期白酒营业收入的比例分别为 67.37%、75.85%、81.43%和 85.08%，呈 上升趋势。

四是档次高进位。2009 年，公司坚持品牌高档化战略。

实现了产品档次的高进位，高提升，产品结构进一步优化。这个变化不仅有量的优势，更有质的提高，具体体现在两个增长最快。

第一、增长最快的品牌是蓝色经典。

2009 年，蓝色经典在高基数基础上，仍然继续保持高速增长，全年增幅达 65.82%，占销售总额的比例进一步提升。

第二、增长最快的产品是梦之蓝和天之蓝。梦之蓝全年实现销售同比增长 145.09%，天之蓝全年实现销售同比增长 113.07%，已经成为公司销售新的增长极。

我们再看具体一点。

1、300 元/瓶以上的细分市场 该细分市场产品包括名优白酒生产企业的传统高端产品（如茅台、五粮液）和名优白酒生产企业推出的新高端产品（如国窖 1573、水井坊、青花瓷汾酒、洋河蓝色经典系列中的梦之蓝等）。

由于需要坚实的品牌基础、大量的品牌推广费用和长期的营销努力，该细分市场对于大多数白酒生产企业而言力不从心。该市场的渠道策略主要是利用品牌形象以及对核心消费群的营销工作来带动酒店消费。（俗称小盘带大盘。）

2、80-300 元/瓶的细分市场随着消费水平的不断提高，80-300 元/瓶已逐步成为日常消费价位。

从全国范围来看，区域强势品牌在该细分市场中占相对优势，如山西的汾酒、陕西的西凤、江苏的洋河蓝色经典系列的天之蓝、海之蓝与洋河大曲、江西的四特、内蒙的河套等。形成此格局的主要原因是：一方面，各地白酒生产企业基本完成改制，内部生产经营管理能力增强，具备了发展壮大的内在因素；另一方面，随着经济 发展，各地商务、政务用酒量增大，区域强势品牌凭借其适当的价位和促销获得增长空间。该市场的渠道策略主要是以酒店消费带动商超（即商场和超市）及批 发的销售。

3、10-80 元/瓶的细分市场 该细分市场消费数量相对较大，不过消费者承受能力或品牌意识相对较弱，购买因素主要是广告和终端推广。

全国性品牌（如泸州老窖、古井、金六福、浏 阳河等）和地方性品牌（如敦煌古酿等）的市场份额大致相当，前者渠道策略侧 重于主攻商超，后者则商超及批发并重。此外，部分地方性品牌或名优白酒生产企业的买断产品也通过终端推广主攻酒店市场。

4、10 元/瓶以下的细分市场 运输费用占 10 元/瓶以下产品成本的比重较大，因此该细分市场基本被当地 白酒生产企业的产品所覆盖。此外，近年来少数白酒生产企业开始依靠低价策略 占领全国部分城市的低档产品市场。

这几段话非常重要啊，各位要按照十年前的环境，语境去阅读啊！~

2009年茅台出厂价是499，零售价是800左右。2010年，茅台出厂价是563，零售价是1000左右。

2009年，五粮液出厂价是469，2010年，五粮液出厂价是509，零售价均略低于茅台。

这就是高端酒的范畴，就这两个品牌，二人转！~

洋河股份定义的高端，其实，是中高端啊，不是我们投资者或者消费者理解的高端。在2009年前后，那个时空，高端大致是出厂价500多一点，零售价1000左右。

洋河的海天梦显然没有达到这个价格区间。各位自己要进行换算的哈！~

这里可以非常清晰的看到，洋河股份对中低端是没有什么兴趣的。

没兴趣意味着资源与精力不会往那个方向倾斜的。

对纯高端，也是没有兴趣的，哦，不对，应该是知道自己很长时间都做不到。发乎于情，止乎于实力啊！~

所以，各位可以看到，对标茅台的手工班是什么时候出来的，以及，产量有多少。

洋河就是什么个局面呢？

洋河大曲，敦煌古酿啥的，这是老牌子，已经存在很多年的了，那有就有吧，继续做就好了。也不会大力，特别的去推，财报可以看得出来的。

主推还是蓝色经典。这里面，海之蓝占据中低端，明显是走量的，消化掉一部分产能，尤其是低端产能。总不可能做基酒卖吧。

重头戏是天之蓝与梦之蓝。

这才是整场战役关键的制高点。

所以各位可以看得到，天之蓝与梦之蓝的增长速度，113%与145%的增速，吓人不？

好了，请允许谦和屋（qianhewu2008）延续一下！~

我们看10年前的财报，应该对应现在的财报一起看，才能看出脉络来，这也是我为什么研究一家公司需要从第一年的财报一直持续看到现在。

很多东西，其实是有清晰脉络的，这个脉络对定性特别有帮助。还好，还好，A股历史还不长，要研究可口可乐我得把头发看秃……

那么，10年后的2018年年报，洋河的蓝色经典是什么局面呢？

2018年的梦之蓝同比增长50%以上，正式迈入百亿级别的大单品系列。（2017年梦之蓝因为M9的原因，增长232%……）

注意，十年后的今天，蓝色经典不是中高端了，是梦之蓝系列变成了中高端！

妙啊！这步棋~

（唯一不好的就是名字，M3,M6,M9,这个有点违和哈！~）

为啥呢，以前是海，天，梦。现在是梦之蓝中间继续细分，

今天的天之蓝，一斤装的价格，大概是350左右浮动。

海之蓝一斤装的，大概是150左右浮动。

这个价格档次已经明显是中低端的价格档次了。

梦之蓝彻底接棒中高端。并站稳1000左右的价格带。（分高度52度和低度45度，低度要便宜一点点。以下为高度，各位好朋友们自行换算以及查询价格哈。）

梦之蓝M1一斤装的是400左右。

梦之蓝M3一斤装的是550左右。

梦之蓝M6一斤装的是770左右。

梦之蓝M9一斤装的是1600左右。

梦之蓝手工班一斤装的就是2000往上了。

好了，精彩的地方来了。

各位看到这十年的价格体系，发现有什么特点么？

这里我是尤为佩服洋河的一点，看懂了的朋友，就会觉得非常精彩啊！~

这十年，洋河在做一个“体系”！

一个来了就不想走的体系！

这个体系，目前只有洋河做出来了。郎酒也有苗头，但还差很远。

什么意思呢，我拆开来说。

十年前，洋河的操盘人就开始打造了，用了十年风雨不改的持续打造。

2009年，搞了三个系列，海，天，梦对应低，中，高。让尝试者的门槛很低，来来来，你先进来看看！

按照今天时髦的话说，就是先吸引流量。

第二步。再做流量沉淀。

这里面很有学问啊！

茅台与五粮液，包括泸州老窖，在这点上，统统不如洋河。

你看啊，假设，你想尝试茅台，你上来成本就是很高的飞天茅台，现在虽然茅台迎宾等开始发力了，但是，和洋河这个体系相比还是差很远。

尤其是，在消费者心里，飞天茅台和迎宾茅台，王子茅台，根本就不是一种东西。是另外的产品。

意味着，一个消费者从王子茅台转化成飞天茅台，是高难度事情，这里面差别巨大，等于从自行车换成汽车。大概这个意思，各位体会一下。

五粮液在这个问题上更严重，从尖庄或者五粮春，五粮醇什么的转换成为普五，是有高难度的。泸州老窖也是这种感觉。

没有那种顺滑的转换理由与产品体系。

各位好朋友们仔细琢磨一下，是不是这个道理，你喝茅台王子，突然到喝飞天茅台，是不是转换特别大，不管是价格还是口感。喝五粮醇到喝普五，是不是也是这样的感觉。从价格到口感，是不是等于是两种酒？

这意味着什么呢？

意味着你要面对的是两拨客户！你要和两种消费者打交道，用两种消费语言，花去两种资源，花掉两种精力。（甚至多种。）

内行看门道，甚至，团队人员，从市场人员到品牌人员都需要两类。连业绩考核，激励政策都会截然不同。包括经销商的选择。

当然，话说回来，飞天茅台今天的地位，普五今天的地位，倒也不会有什么关系，超级强势总能拉动一切。飞天茅台的年份酒有点类似这种体系。而不是王子茅台，迎宾茅台。五粮液暂时还没有，据说五粮液开始做明清窖池酒，估计是往这个方向去的。泸州老窖一时半会还观察不出来。除了国窖1573，其他的，在消费者心中都等同于另一种酒了。

那么，洋河搞了一个这样的蓝色经典体系，有什么好处，会发生什么呢？财报可以看得比较清楚。

尤其是，现在洋河又搞了很多非常小的小酒，跟试饮装那意思差不多。二两装的。梦之蓝体验价就几十块钱。

各位看到这个逻辑了么？

洋河在拼命将消费者进入的门槛拉低，而且，注意！他延续了品牌的调性与品质。

内行一出手，就知有没有！~

假设一位消费者，就愿意花那么两三百块钱，想试试看洋河这个品牌的产品，你会发现，选择很多，海之蓝，天之蓝，梦之蓝的2两装，都可以满足你。

你来了，我就有机会留下你。

很多品牌没有办法搞出这个体系。这个体系很有价值的。

尤其是对于中高端这种被喝掉的酒，这种顺畅的体系是非常关键的。对于有些高端是被囤积的，具有金融属性的，打法就截然不同的。这是两个话题了。

我们看财报，不太能看出这里面的细节，这需要另外的渠道。但是，财报却是很能够展示洋河是不是把十年前的战略贯彻到今天，以及，贯彻的程度到底有多少。

每一年每一年，财报都在显示，中高端市场怎么样，认不认可，买不买单。下一年，董事会的工作中是不是会加强这个等等的。

这里我延伸一下。关于这种中高端酒的定位，这种体系，将来会怎么演变。

我个人是认为，将来中国的地产酒会受到巨大的冲击，就是那种原来不同城市，省份的土特产那种的酒，会被一个一个压制到很小的规模。最终做特色酒，做政府生意，做当地部分老百姓生意。

这个会很类似房地产。我前两年调查江浙沪房产的文章说过，房地产这个市场，将来大概率会有三种企业存活下来，一种是龙头房企，就是万科，恒大，融创这类的，市场化程度很高，各方面都很强。另一种就是央企旗下的，有独特的优势，比如拿地，融资特别有优势，也能活得很好。还有一种就是特色化的房企，总能找到自己的独特客户群体。但是，这种房企就是上不去规模。小而美。

房企这几年大浪淘沙下来，已经非常明显是这样的情况了。那种没有特色，又没有在上几波竞争中做大的，都几乎被淘汰掉了。苦得不得了。

将来，白酒行业会遵循这个规律。

我个人认为啊！~

每个地方总有一些特别有特色的酒企，会活下来，还会非常滋润，但是，就是无法做到全国性的品牌了。一直会是缓慢发展，无法上量的格局。（比如广东地区，就有种酒，叫做玉冰烧，基酒里面放肥猪肉浸泡着。）

因为，这种全国化的，被全国人民喊得出，记得住，会买单的品牌，在这几次周期中，已经脱颖而出了。

而这里面，高端就是茅台，五粮液。

将来同等价位的酒，都无法起量。做做高毛利，做做高定位，是可以的，但是，要上量，非常非常困难。

包括洋河的手工班，我也认为是做高定位的，等于是奔驰收购迈巴赫，告诉大家，我有超级好的车啊，但是，放量和S系列比，还是差很多的。

那么，很多地产酒，就可以想象得到，那种超级高端的，一定难以放量。

不过，在合适的价格买入，这样的公司倒也是不错的投资，因为，利润高啊，活得滋润啊，总有一批铁粉会买单啊。（江西李渡的超级贵的光瓶酒，贵过茅台，照样有人买单，做做铁粉的生意，滋润得不得了。）

而中高端，具有全国化的，就是洋河了，郎酒还没有上市，暂时看不出来，但是，雏形是有的。剑南春过于依赖单品，没有形成产品矩阵。泸州老窖也是类似的问题。

不过，并不是说，他们就不好啊，只是不同，单品有单品的打法，体系有体系的打法，是不同，而不是分好坏啊。

没有最好的武术，只有最好的武术家啊。

将来，洋河会在每一个省份，不断的把当地地产酒的份额慢慢收到自己的蓝色经典体系里面来。有的地方能多收一点，有的地方少收一点，有的地方可能很难收。

但是，按照全国几十个省份来说，这个面对地产酒的竞争，是降维打击。我个人持乐观态度。

当然，这个过程中，工作多得不得了，在财报中，我特别关注销售费用，以及，销售人员和管理费用。

2007年，销售费用为1.4亿左右

2008年，销售费用为2.3亿左右。

2009年，销售费用为4亿左右。

2010年，销售费用为7.4亿左右。

2011年，销售费用为12亿左右。

2012年，销售费用为17.7亿左右。

2013年，销售费用为14亿左右。（三公消费危机，塑化剂危机。）

2014年，销售费用为16.8亿左右。

2015年，销售费用为19亿左右。

2016年，销售费用为19亿左右。

2017年，销售费用为24亿左右，

2018年，销售费用为25亿多。

销售人员，2009年为975人，占比26%左右。

销售人员，2018年，为5259人，占比34%左右。

十年左右，增长5.4倍，占比也提升很多。

管理费用，2009年为2.4亿。三费占比37%左右。

管理费用，2018年为17亿。三费占比40%左右。

十年左右，增长7倍左右，占比基本没怎么增长。

各位可以仔细看一下以上情况。这个很有价值啊。

前面是不是猛打广告，2007-2012这五年，翻了十多倍的销售费用！

洋河奠定胜局的关键期其实就是这个时候，这个时候是窗口期，这个时候上来了，就上来了，没上来的，再往上走就要等很久了，等大咖犯错了。

洋河外购基酒的事件，也是这个时间段。

很明显的就是销售端猛扩，自己的产能不足，从而外购基酒。

这个问题一直被诟病。我个人倒是觉得还好。

购不购基酒不重要，重要的是最终的品质。秦池就死在这上面。品质出了问题。洋河反倒没有出问题，一骑绝尘。

按照十多年前的洋河那种酿造水平，搞不好外购的基酒品质还好一些……

我如果在当时，我也会外购基酒，原因很简单，资源就这么多，你往哪里花？花在销售端，马上能见效，但是，花在产品端，可能就需要很久很久了。

而这个窗口期不是你一个人，是很多人在竞争。你落后了之后，可能就没有机会了。

这个像当年滴滴和快滴的竞争。客户形成手机app喊出租车就那么短的时间，一旦形成固定的消费习惯，你要转变，成本会更高。

洋河当年选了自己合适的道路，到今天，成果也展现了。

而茅台选的就是适合自己的另一条路，打得一拳开，免得百拳来。老子就是抓品质，就是慢！~

今天茅台也是非常非常成功的。

但是，水无定型，汝之蜜糖，我之砒霜。

适合企业自身的方式才是好的。

最近两三年，洋河的销售投入明显放缓。业绩其实也可以反映出来的。

我去洋河的时候，就是特别关注这个问题，我和他们品牌部的人探讨了很久，后来一直都有保持联系，我认为，这件事非常重要。我想搞清楚到底为什么，将来怎么做！~

好了，又是万字长文了，这部分内容后面慢慢写吧，再说一下三季报。

其实没什么好说的……我一直得到的信息就是去库存，去库存，然后不保中秋节。其实，有心的朋友，这个阶段，应该看市场，而不是看工厂。看市场上，洋河有没有被接受，如果在市场上卖不好，就完犊子了，如果市场上依旧好卖，其实等于认为人为了供应端。

市场好卖，厂家不开票，不发货，那不就是没有销售了么？

但是，市场不好卖，就真的凉凉了。

市场上，洋河好卖么？

我个人是，如果有机会的话，跌到80左右再加一次，跌到60左右再加一次，就到个股仓位的极限了。

说完收工！

作者：谦和屋

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来源：雪球

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